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近日,央行副行長易綱在北京大學國家發展研究院(CCER)舉辦的“中國經濟觀察”報告會上表示,零利率或者是準零利率政策不一定是中國的占優選擇,目前中國利率水平是合適的,處于“進可攻退可守”的水平。至于“美聯儲已經把聯邦基金利率降到近乎零的位置,從而推論出中國降息空間很大”,這是一種很外行的說法,因為這是兩種不同的坐標上的利率,相互比較應該“蘋果比蘋果、桔子比桔子”,在一年期的商業存貸款利率方面,中美并沒有太大的區別。
一直以來,流行的說法都是將這次美國金融危機看作是“1929年大蕭條”的翻版,而對1929年大蕭條悲劇因素的主導性分析來自米爾頓·弗里德曼的貨幣分析工作。他和安娜·施瓦茨在《美國貨幣史》一書中指出,“大蕭條以一種悲劇性的方式印證了貨幣要素的重要性”,如果當時的美聯儲采取了寬松的貨幣政策阻止貨幣存量下降(大蕭條使得貨幣存量減少了1/3,這是有史以來最為嚴重的認為貨幣緊縮),那么衰退悲劇的色彩將會減少很多(不會出現3人即1人失業,物價下跌1/3的慘狀)。毫無疑問,弗里德曼的思想已經融入了伯南克以及所有央行行長的腦中推行至極端狀態。如果說弗里德曼對待貨幣還是比較審慎和平衡的,那么現在則出現了完全顛倒的景象:貨幣就像催情術,從一個高潮推到更高的高潮,中間不應該有停頓期。
這些膚淺的思想構成了那些要求中國央行也要跟隨零利率潮流(或者大談中國有多大的降息空間)的人們的話語策源。易綱已經提供了一些理由反駁了“中國應采納零利率”的意見,例如人民幣利率過低是否會出現日元那種情況——即偷偷拆出日元換得外匯投機于海外(盡管中國存在一定的但很松散的外匯管制),從而造成了貨幣“漏損”,使得國內的貨幣余額并沒有相應的增長,這反而嚴重削弱了數量寬松型貨幣政策的效果;中國的資本回報率并不支持零利率;中國的通縮狀態還有待觀察,不清楚這是自我增強的通縮還是貨幣乘數自然下降造成的合理通縮,等等。
我們強調要吸納弗里德曼的智慧,即央行有責任維持市場的流動性、控制貨幣余額下降過快(因人們的意愿問題導致乘數下降產生的余額下降是很正常的),防止擠兌以及銀行危機的蔓延。但現實是世界諸多央行走到了另外一個相反的極端。例如,中國去年還在和通脹苦苦搏斗,隨著美國金融危機蔓延,海外市場的需求突然間消失,中國出口行業不是“失去貨幣”而是“失去需求”,這時候發生了大規模的破產和萎縮,并使得上游行業(鋼鐵、石化)產能過剩。然后中央出臺4萬億臨時創造“需求”來消化(并促使了信貸的短期爆發性增長)……概括地說,就是中國的流動性是不缺的,而是實際的“需求”缺乏,流動性不缺乏并不能自動創造出新的實際的需求,僅僅導致對虛擬資產的突然需求大增,這也是近期股市過度火爆的原因。接下來問題是:由于不能創造持續性的需求,實體經濟面對這么多貨幣消化不了將會發生何種情況？一種答案是,這種排斥性局面繼續存在,貨幣乘數繼續下降,適度通縮。另外一種可能性是政府繼續用財政支出來創造需求,迫使貨幣量被創造出來的需求吸收,最終引發通脹的快速回歸。
一旦發生這樣的情勢,很多國家民眾在收入流下降的狀態下(通縮提高其實際購買力,抵消了一些收入下降效應)將經歷一個非常尷尬的時期。V形反轉的通脹既沒有讓那些真正的生產者(非國有部門)擴大其雇傭機會,又殘酷吞噬了民眾的購買力。 |