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結構性減持美債是必然趨勢

2009-07-27 張茉楠來源:上海商報

　　目前，在我國外匯儲備中，美債超出了三分之一，這還不包括其他美元資產，不管從主動還是被動上來看，降低美債的絕對持有額，實現結構性減持，打破低效循環將是必然趨勢。
　　7月27日，中美開始在華盛頓舉行首輪戰略與經濟對話(S＆ED)。美國國債問題依然是中美兩國最關心的戰略性議題，也必將是雙方博弈的平衡點。在美國國債中長期風險不斷增高的前提下，美國如何保障中國在美資產的安全，中國如何堅定不移地維護自身的戰略利益值得關注。
　　美國“制造”的潛在債務危機已成為懸在世界經濟頭上的達摩克利斯之劍。當前美國政府通過財政政策干預經濟周期變化和非政策利率手段干預市場的做法，都是史無前例的。短期看，美債風險體現為貶值風險，而從中長期看，美債風險則主要表現為償債風險和主權違約風險。
　　靠推行赤字財政實現的信用膨脹難以為繼。政府財政赤字是每年國債增加的流量，國債是國家債務多年累計的總量。近年來美國一直存在著巨大的融資缺口(財政收入與財政支出之差)，而這一缺口要靠債務融資來彌補，特別是2002后美國國債越來越成為外國政府部門主要持有的金融產品。隨著大規模救援計劃的展開，美國的債務負擔越來越重。2009財年，美國財政赤字預計為1.84萬億美元，這一數值是過去三年均值的6.4倍。到2010財年，美國財政赤字達1.258萬億美元，預計將占到GDP的8.5%。美國國會預算辦公室估計，政府的凈債務將由2008年的41%增至2010年的65%，面對巨大的融資壓力，美國要做的就是穩定全球投資者的信心——奧巴馬信誓旦旦的承諾要在其第一任結束前(2013年)努力削減財政赤字至5330億。不過這似乎是一個不太實際的理想假設。如果真能如其所愿，那么美國的GDP增長率要在2009年、2010年，2011年，2012年分別達到1.2%，3.2%，4.0%和4.6%。而過去高增長時期的16年間美國經濟的平均增長率只有3.0%，這顯然有違事實和邏輯。
　　從未來情形看，美國已不具高額債務的償還能力。目前美國銀行體系資產增加額與儲蓄增加額的缺口達到了1.2萬億美元。從償還債務的生產力標準看，美國的還債能力和凈資產在急劇下降，而債務數額卻快速上升。面對持續攀升的巨額債務，我們不禁要問，誰會為債務累累的美國還債？
　　另一方面，主權違約風險不容小覷。國家信用是金融體制的最后依托。一般而言，在所有的投資風險中，主權風險是第一位的風險，一國境內任何機構的評級都不能超過該國的主權評級。近期用來衡量主權違約風險的美國信用違約掉期(CDS)利率在攀升，美國出現主權違約的風險在加大，特別是隨著10月份美國的發債洪峰的到來，美債將面臨著債權被大幅稀釋的風險。
　　由于我國外匯儲備資產大幅上升和美元匯率相對穩定。出于避險考慮，5月份我國增持美債380億，創出去年10月以來最高單月增持量。我國目前持有美債總量達到8015億美元，在外國央行持有的美國國債總額中占到了20%以上，幾乎是日本和俄羅斯持有量的總和。不過就結構而言，卻出現了很大變化。在5月份增持的380億美元美國國債中，有340億美元都屬于短期國債，通過這種結構性的置換，減少持有美債的周期，這實際上就是“總量增，結構減”。
　　事實上，衡量外匯儲備資產對一國的福利效應，不僅要看外匯資產本身的外幣資產收益率，還要考慮外匯資產的機會成本，即留在國內的資產收益。如果留在國內的邊際收益率大于將這些資本置換成外匯資產帶來的收益率，就意味著國民福利的損失。中國以較高成本獲得的外國直接投資所帶來的資金和貿易盈余順差實物資源凈輸出大多形成儲備資產，又通過購買美國政府債券等方式將資本輸出，為美國的貿易赤字提供融資，這實際上是一種低效率、高風險的國際資本循環方式。
　　近期隨著中國海外投資的提速，中國正通過調整儲備資產結構實現新的戰略轉型。當然中國大規模減持美債條件還不成熟，中國如何已美債為籌碼，開展中國資本在美更多新興領域的資產配置有可能成為未來中美戰略與經濟對話的新議題。(作者系國家信息中心經濟預測部副研究員)

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