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| 2009-04-09 作者：葉檀 來源:每日經(jīng)濟新聞 |
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一個流傳已久的錯誤觀念是，企業(yè)從事套保可以鎖定成本，降低損失。但從去年、今年披露出來的案例看，多數(shù)企業(yè)受損而非得益。除非套保盈利的企業(yè)全都悶聲不響，而虧損的企業(yè)在那兒大叫大喊，要求國家補貼。
術業(yè)有專攻，企業(yè)就應該從事自己所擅長的行業(yè)，降低成本提高效率成為行業(yè)中的翹楚，自然會有投資者慧眼識珠，給予這些企業(yè)準確的估值。如通用汽車、GE，事實上我們很難把從事套保的企業(yè)當作真正的實體企業(yè)，他們龐大的表外資產(chǎn)、他們購買的那些結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品最終毀滅了自己。當投資者在投資時，以為自己投資的是一家火鍋店、一家軟件企業(yè)，不料卻是為一個外行的投資公司買單，隱形風險莫此為甚。投資者為什么不去投資真正一流的股權公司以規(guī)避風險呢？顯然，其中出現(xiàn)了信息傳導的失誤和真正的錯配。
以中信證券為例，他們大手筆購買的外匯結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品偏離了實體主航道，購買股票者是在為未曾披露、不曾預料到的外匯風險買單。
再以東航和國航為例，為了鎖定燃料油價格風險，在石油價格高達每桶140美元的時候，買入了行權價格為140美元的石油看漲期權
（俗稱C140），允許他們在油價上漲超過140美元時，仍然以140美元的價格購買石油。為了支付購買C140的費用，他們賣出了若干個允許其他投資人在油價跌破60美元時，仍然以每桶60美元的價格向他們拋售石油的權利（簡稱P60）。
在簽約的當時，看上去是一筆理性的投資，油價正在向每桶200美元的高位攀升，絕對不可能跌到60美元以下。并且，按照上一年度的航空市場占有量，兩家公司制訂了套保的數(shù)額，以鎖定公司下一個年度的用油成本。看似非常理智的套保策略，在2008年遭遇重大打擊，油價在2008年下半年大幅下跌，最低到達每桶34美元。油價一跌，預示著經(jīng)濟緊縮期到來，航空市場驟然萎縮，原有的用油量遠超過兩公司的實際用油量。導致兩公司不得不承擔雙倍的損失，高峰時期損失均超過80億人民幣。
那些事后諸葛亮認為是兩公司的套保比例不對，風險太大，他們認為，存在著事先確定一個理智的套保比例，并且這個最先套保比例（華爾街稱之為對沖比例）能夠使得兩個公司在承擔相同風險下獲得更大的收益，或者在獲得相同收益的情況下承擔更小的風險。
好了，如果說兩家公司以往的套保比例不對，事后諸葛亮們是否應該拿出一個合適的套保比例的計算方法呢？他們能夠預知明年的航空市場需求量嗎？他們能夠預知下個季度燃料油期貨價格嗎？如果不能的話，他們從哪兒得到這么一個精確的套保比例呢？連國際一流的長期資本管理公司都不行；他們過于相信資產(chǎn)組合，沒有經(jīng)受住俄羅斯國債風波的沖擊，而轟然倒閉。
如果真有這種方法的話，我們實際制造了一臺合法的印鈔機，實體企業(yè)不用提高效率，不用降低成本，就可以通過資產(chǎn)組合的辦法（套保其實是資產(chǎn)組合的一種方式）源源不斷地從資本市場中吸納資金，產(chǎn)生交易利潤。這臺印鈔機稍加改動，就能夠成為物理學意義上的永動機，大家躺在套保公式上吃吃喝喝就行了。
最近江西銅業(yè)又爆出套保巨虧，由于上市公司未給出詳細的交易數(shù)據(jù)，我們只能從粗略的資料中得知，他們是在上海期貨市場做多期銅，在美元上漲而原材料暴跌過程中出現(xiàn)重大損失。他們當初無非是認為，他們作為行業(yè)內(nèi)高效的企業(yè)，應該具有戰(zhàn)勝原材料價格上漲、獲得正向的收益率的權力。但他們低估了美元上漲的形勢，高估了自身實力。實際上，如果他們真的對自己的生產(chǎn)效率充滿自豪，更好的辦法是在股價錯誤時回購自己公司的股票，給市場正確的信號，這才是對投資者、對公司最負責任的辦法，最終也會通過股價上漲獲得回報。事實上，就在期銅價格下跌時，國內(nèi)有色金屬上市公司尤其是銅業(yè)公司的股價還在上漲。
當然，許多企業(yè)跨行業(yè)從事股權投資等業(yè)務，并且收益不錯，如聯(lián)想投資公司就得到了股權投資行業(yè)的認可。但聯(lián)想電腦與聯(lián)想投資公司顯然是兩回事，投資公司聘請了一流的專業(yè)人士執(zhí)掌，不會構(gòu)成對聯(lián)想電腦巨大的表外負債壓力。反過來說，如果聯(lián)想電腦不存在，投資公司就只是一家專業(yè)的金融機構(gòu)。柳傳志先生回到電腦主業(yè)，調(diào)整公司治理結(jié)構(gòu)力挽狂瀾是對的，他幸虧沒有頭腦發(fā)昏，試圖以套保來彌補實體的虧損。 |
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