據國家統計局公布，2009年12月的CPI上漲至1.9%。春節前將加息的傳言正在被越來越多的人相信，以致這幾天證券市場受到沉重打擊，甚至讓眾多一度堅信年內市場走勢將“前高后低”的人大為恐慌。事實上，盡管這種理想形態有利于已然完成布局的投機客，但卻可能完全不符合政策的預期結果。
央行宣布結構性調高準備金率僅一周左右時間，市場加息預期的陡然強化，恰證明了上面這一假設。
此前，市場普遍的看法是央行可能會在2010年第3季度的前后加息，但在調整準備金率之后，傳出了2010年1月份的第一周全國新增貸款達到6000億元之巨的消息。加上CPI和信貸短期內上升較快，貨幣當局以加息來對沖的預期于是產生，并迅速自我強化。不僅證券市場通過指數連續下跌、成交量突然放大暗示主流資金形成了新共識，而且在本月19日發行的240億元的1年期央票中標收益率1.9264%，上漲幅度也達到8.3個基點，顯示短期內資本市場、貨幣市場均認可了加息的可能性。
筆者以為，如果跳出政府宏觀調控政策層面，以清醒的思維去理解市場、轉換視角，則可能取得大為不同的認識。這里面的過程可能是這樣的：
第一階段，2010年實施調控并逐漸為刺激政策退出創造條件，已成國內乃至世界范圍內的普遍共識。央行年初即發出提高準備金率50個基點的信號，充分表明了政策的態度是希望流動性“適度寬松”，換言之，幾等同于較去年有所緊縮。但作為市場主體，如以銀行為例，在去年9.59萬億的天量信貸維持了利潤增長水平的“甜頭”刺激下，眼見政策第一拳打出，最恰當的反應絕非立即收手，乖乖地去做“規定動作”，而是搶在不知力度的下一拳之前，盡快做完“自選動作”。這自然導致市場流動性其實較去年同期相比，呈現超過政策預期的放大，并自然招致政策的進一步干預。
第二階段，正是看到了政策進一步干預的可能性，例如加息，那么當通過“自選動作”試探出政策的真實意圖之后，市場主體最理性的反應絕不是繼續強梁，反而是立即示弱，讓政策的干預必要性迅速降低，并收縮信貸規模，導致樓市成交回落、股市指數迅速暴跌，顯示出進一步緊縮政策的負面后果。
第三階段，如果政策選擇觀望，則市場會不確定性表現出更為低迷的態度，等待“靴子落地”。如果政策選擇繼續緊縮，則可能進一步削減貨幣乘數的作用力。
如此三段式的博弈推演，其實僅僅是一個開始。在經歷數次反復后，政策的直接作用力一方面被來自市場的反作用力消耗、對沖，另一方面又受到新形勢、新問題的牽引而不由自主地走出預設的軌道，乃至走向預設立場的反面。現實的證據在政策干預力明顯強化的2008—2009年均有明顯證據：2008年，年初“雙緊”、年中“保控”、年末“雙松”；2009年時，則是政策年初便背負“保增長”重負，乃至在樓市、股市產生了超越多數人想象力的“首先復蘇”景象……
無論貨幣還是財政政策，其對社會經濟未來的建構力或許要比想象弱許多，而由無數個微觀個體預期所形成的市場反作用力，則或許要比我們預判的要強不少。用一句著名的論斷來說，“政策在正面效果方面的作用，要比預想的小；在負面效果方面的作用，則往往超出想象”。因此，在市場中加息呼聲漸成主流之時，冷靜觀望，慎重出手，反而是央行最可行的選項。 |
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