2013年對全球而言是一個關(guān)鍵的時間節(jié)點。在全球仍處于貨幣寬松的大背景下，美國很可能成為第一個收緊貨幣的主要國家。隨著美聯(lián)儲政策逐步收緊，并于2014年結(jié)束量化寬松，以及中國啟動“去杠桿化”進程，中國須準備迎接后貨幣寬松時代，并應(yīng)在短期市場穩(wěn)定與長期金融糾偏之間需找新的平衡。
為應(yīng)對金融危機，自2007年8月起，美聯(lián)儲先后10次大規(guī)模降息，12次降低貼現(xiàn)率。然而，價格工具難以解決“流動性陷阱”和資產(chǎn)負債表衰退，美聯(lián)儲啟動數(shù)量工具，通過四次量化寬松政策，共推出約3.5萬億美元的購債規(guī)模，占GDP的22%左右。量化寬松對美國私人部門和金融部門去杠桿也取得顯著效果，特別是隨著股市上漲和房地產(chǎn)復(fù)蘇，家庭部門的資產(chǎn)負債表改善加速，財富效應(yīng)和資產(chǎn)型儲蓄上升能持續(xù)提振消費恢復(fù)。經(jīng)濟產(chǎn)出恢復(fù)至危機前水平，制造業(yè)生產(chǎn)效率提高、貿(mào)易收支改善使美國經(jīng)濟逐步走上可持續(xù)的復(fù)蘇之路。盡管就業(yè)市場復(fù)蘇仍比較緩慢，但結(jié)構(gòu)性失業(yè)并非貨幣政策所能解決，量化寬松已經(jīng)基本完成了應(yīng)對金融危機的歷史使命，貨幣政策從非常規(guī)回歸常規(guī)勢在必行。
隨著美聯(lián)儲基本明確量化寬松政策的時間表和路線圖，美國債券利率上升，這意味著全球融資成本的上升以及全球資產(chǎn)的重新配置，這勢必改變?nèi)蛸Y金的風險偏好，使包括新興經(jīng)濟體股市、黃金等貴金屬、金融資產(chǎn)、非美貨幣等在內(nèi)廣義資產(chǎn)價格出現(xiàn)大幅調(diào)整。預(yù)計隨著美國真實利率的上升，未來全球總體將進入一個金融動蕩的時期，全球長期內(nèi)的尾部風險大幅上升。歷次金融危機的爆發(fā)都與美國貨幣政策調(diào)整引發(fā)全球資本流動格局以及資產(chǎn)重新配置密切相關(guān)。
當前，與美國量化寬松還是“遠慮”不同的是，中國收緊流動性卻造成了“近憂”。今年5月底以來，一度被視為“貨幣堰塞湖”的中國卻出現(xiàn)了流動性斷流。這背后到底有怎樣的迷局？事實上，中國已經(jīng)意識到，經(jīng)濟增長背后隱藏著巨大的風險隱患。從資產(chǎn)負債表的角度看，金融危機以來中國全社會的債務(wù)率快速上升，而這其中企業(yè)、地方以及金融部門債務(wù)率上升速度非常快，中國資產(chǎn)負債表出現(xiàn)了明顯惡化。
今年以來在實體經(jīng)濟下行過程中，與實體經(jīng)濟形成極大反差的是，信貸擴張和“金融空轉(zhuǎn)”之勢愈演愈烈，包括銀行理財產(chǎn)品、信托計劃、委托貸款等影子銀行和表外融資繼續(xù)泛濫。地方政府也通過表外貸款、企業(yè)債券、銀行間債務(wù)融資等形式保持投資和債務(wù)擴張。
債務(wù)型經(jīng)濟難以為繼，如果放任杠桿不斷上行，勢必導(dǎo)致中國債務(wù)危機的爆發(fā)。因此，很大程度上，此次上演的“流動性危機”正是監(jiān)管層主動“去杠桿化”的有意為之，也是為債務(wù)型經(jīng)濟降溫的重要一環(huán)。6月中旬以來，盡管在美聯(lián)儲準備退出量化寬松引發(fā)全球資本流向逆轉(zhuǎn)，以及中國外匯占款急劇減少的背景下，央行依然“按兵不動”，甚至收緊流動性，這表明貨幣當局實際上是試圖通過融資成本上升使銀行被迫削減信貸擴張規(guī)模并更加謹慎地管理流動性，以達到倒逼金融機構(gòu)加速
“去杠桿化”的目的。
歸根結(jié)底，此次的流動性危機其實就是為金融危機以來的債務(wù)膨脹和“加杠桿”在埋單。長痛不如短痛，為了避免將來中國經(jīng)濟受到不可預(yù)見的巨大沖擊，切斷經(jīng)濟擴張→債務(wù)擴張→金融擴張形成的高風險鏈條，“刮骨療毒法”無法避免。
中美同時收緊貨幣，對全球經(jīng)濟和金融市場將帶來巨大而深遠的影響，中長期看，政策回歸常態(tài)，有利于全球經(jīng)濟再平衡和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整。短期看，在緊縮性貨幣政策的條件下，如果政策力度過大，以及應(yīng)對不當?shù)脑挘芸赡苡|發(fā)新的經(jīng)濟和金融風險。在這樣的背景下，中國貨幣政策需要在短期和長期間尋找均衡，避免“去杠桿化”過猛，給實體經(jīng)濟帶來新的傷害。
短期內(nèi)，一是可以通過市場化的工具，比如公開市場上的逆回購對銀行間市場注入相應(yīng)流動性，并使用多種政策工具使銀行間利率恢復(fù)正常水平，進而有效降低融資成本，提振市場信心，提高貨幣流通速度，激活貨幣存量。二是加快利率市場化的改革，擴大存貸款利率的浮動范圍，消除“金融空轉(zhuǎn)”的體制和制度成因。長期來看，啟動全方位經(jīng)濟和金融體制改革，從源頭上控制中國杠桿率過快上升勢頭才是治本之策。