上周末，降息等宏觀政策面和經(jīng)濟基本面消息頻出，但資本市場似不為所動——筆者認為，經(jīng)濟疲弱、通縮預(yù)期生成，宏調(diào)部門的預(yù)期管理任務(wù)重要度上升，基于預(yù)期管理政策將加碼;經(jīng)濟仍是A股心中隱憂，債市長牛趨勢不變。
制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)(PMI)回升不改經(jīng)濟疲弱性質(zhì)�！叭凇悲B加的經(jīng)濟形勢判斷，表明政府無意提高當前經(jīng)濟增速。日前公布的中國3月PMI為49.9%，雖然結(jié)束了連續(xù)4個月的下行走勢，但PMI連續(xù)兩月處于榮枯線下，意味著制造業(yè)仍有下行壓力。PMI低位企穩(wěn)再次印證了中國經(jīng)濟“底部徘徊、有限復(fù)蘇”的態(tài)勢。2015年是這種狀態(tài)的中后期，經(jīng)濟形勢整體上仍將處在底部低迷的平穩(wěn)運行狀態(tài)。
年內(nèi)通縮預(yù)期難消，降息、降準仍需上陣。本次降息是通貨緊縮預(yù)期強烈情況下，貨幣當局為扭轉(zhuǎn)預(yù)期而作，并非表示貨幣政策將轉(zhuǎn)向——為經(jīng)濟運行創(chuàng)造中性適度的貨幣金融環(huán)境。這意味著貨幣政策連續(xù)出臺的“度”是貨幣政策不成為經(jīng)濟刺激手段，貨幣政策以不影響貨幣中性為前提。通縮對經(jīng)濟的不良沖擊在于預(yù)期，改變預(yù)期就約束了通縮的壞處，但仍能享受低物價的好處。但物價低迷態(tài)勢不因通縮預(yù)期消除而改變，年內(nèi)消費物價指數(shù)(CPI)同比值或短暫滑入負值區(qū)域，同時生產(chǎn)者物價指數(shù)(PPI)同比雖企穩(wěn)卻難走出負值區(qū)間，防止通縮預(yù)期發(fā)展成年內(nèi)宏觀調(diào)控部門預(yù)期管理的重要內(nèi)容。
貨幣政策已由穩(wěn)健悄然變?yōu)椤爸行浴�。降準為對沖性質(zhì)操作，不會對流通貨幣(M2)增長構(gòu)成實質(zhì)沖擊。2015年對穩(wěn)健貨幣政策的解釋已明確為：為經(jīng)濟運行創(chuàng)造中性貨幣環(huán)境。自2013年貨幣運行機制發(fā)生變化后，“緊數(shù)量、低利率”就成了貨幣政策的不二選擇。新貨幣機制下，貨幣中性是指流通貨幣增速維持一個中偏低的水平。筆者從經(jīng)驗來看，政策合意的貨幣增速為12%~14%。
后續(xù)預(yù)期中的降準、降息對資本市場影響有限。金融市場運轉(zhuǎn)機制的改變，使得降息不再像過去那樣是“普惠”的，對股票市場而言，藍籌股中的高負債經(jīng)營企業(yè)受益最為明顯，銀行利差反而縮小，房企大部分并不具有信貸議價能力。整體而言，預(yù)期中的降息對股市影響有限。對債市而言，今年的情況是市場確定性太強了，大家都選擇了同一條道路，想超越反而難了。在這種情況下，投資者首先要管好自己的流動性，從過去的資產(chǎn)管理轉(zhuǎn)向資產(chǎn)負債綜合管理。
