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　　11月27日消息，國家統(tǒng)計局今日公布了前10個月工業(yè)企業(yè)利潤情況。民生宏觀解讀認為，利潤同比繼續(xù)下滑，原因仍舊是收入低迷，成本高企。預計貨幣政策仍會寬松，但以對沖為主，不再是主角。未來降息的空間不如降準大。

　　具體如下：

　　【民生宏觀】庫存幽靈揮之不去，利潤救援遲遲不來

　　數(shù)據(jù)：1-10月規(guī)上工業(yè)企業(yè)主營業(yè)務收入同比1%(前值1.2%)，利潤同比-2%，跌幅繼續(xù)擴大(前值-1.7%)。

　　點評：

　　①利潤同比繼續(xù)下滑，原因仍舊是收入低迷，成本高企。從收入-成本=利潤公式來看，只有成本的下降快于收入下降，利潤才會有改善，因此只有成本下行收入改善才是利潤的唯一救援。然而目前收入遭受量價雙壓持續(xù)下行，量受制于需求端萎靡抬不了頭，價受制于高庫存翻不了身；成本方面本身就有粘性，人力成本受制于老齡化和無法出清，管理費用受制于庫存高企無法有效跟隨降低，繼續(xù)侵蝕利潤。

　　②高庫存是利潤背后的幽靈，庫存去化長路漫漫。上中下游去庫存成果并不明顯，庫存不清，價格不起，利潤與投資皆看不到轉(zhuǎn)機。上游來看，原材料存銷比(庫存/銷售動態(tài)平均)位于高位，煤炭存銷比8月以來呈現(xiàn)明顯上行；中游鋼鐵總存銷比位于過去幾年高位，庫存細分來看，鋼貿(mào)商庫存走低(表明對于下游需求的不樂觀)，鋼廠庫存高，未見明顯去化；下游終端需求來看，房地產(chǎn)庫存亞歷大山，銷售改善不可持續(xù)后存銷比有所上升，汽車受到減稅撤限政策利好，庫存邊際上有一定去化但仍位于高位。整體來看，庫存去化需要從終端需求庫存去化開始傳導至地產(chǎn)投資，之后才是中上游原材料制造業(yè)去庫存，目前來看，第一步都尚未有明顯效果，房地產(chǎn)投資不見底，工業(yè)去庫存和去產(chǎn)能不完成，工業(yè)企業(yè)利潤的好轉(zhuǎn)都無從談起。

　　③行業(yè)結(jié)構(gòu)看整體不佳中，內(nèi)部呈現(xiàn)弱分化。上游資源開采類行業(yè)以及黑色金屬加工業(yè)依然表現(xiàn)較差，中游制造業(yè)由于成本下行表現(xiàn)較好，下游終端也依舊承壓；企業(yè)類型來看，國有控股企業(yè)利潤同比跌幅擴大為-25%(前值-24.4%)，目前正向貢獻只靠私營，但私營企業(yè)利潤增速小幅回落6.2%(前值7.1%)，私營恐將被拖下水。

　　④政策走勢？貨幣政策仍會寬松，但以對沖為主，不再是主角。長期來看，通縮導致的實際利率攀升風險，外匯占款收縮引起的基礎貨幣缺口都需貨幣寬松來對沖，降息降準都還有空間。但短期看，利率已經(jīng)完全放開，降息的邊際作用在下降，而且利率已經(jīng)降至低位，降息的邊際空間受限，未來降息的空間不如降準大。財政政策將逐步成為主角，預計明年財政赤字率至少會擴大到2.5%，一方面減稅，降低企業(yè)稅收成本，激發(fā)居民消費需求，另一方面增支，同時通過PPP和專項金融債等方式助力政府加杠桿，擴大企業(yè)終端需求，從收入端改善企業(yè)利潤。